为什么是这样的结构呢？我们分析一下，从新年后大概第二个星期，有过一次反弹到了5500多点，其余都是单边下跌，只要是有反弹有股票的人就会卖。到现在市场已经逐渐呈现出一些恐慌的特征出来，成交量越来越小。但是有一点从长期看，并不是一件坏事，也有可能是一件好事。估值按照我们的预测降了20倍左右，蓝筹股要低于这个水平。但是银行的预测准确性或还不如地产，地产只要卖了利润准确性会高些。银行现在还没有呆坏账出来，如果年底呆坏账出来的话，也许会下调，比现在估值水平更低一些。相反一些中小规模的股票，估值是非常高的。如果整个市场进入了一个比较谨慎的环境当中，这些股票也不可能独善其身。

·2·估值几乎全球最高的股市

两年牛市，给中国留下了估值几乎全球最高的股市，年初存在欧美派和日台派的分歧。前者认为至少高估30％，已以透支了一到两年的回报。目前市场基本接受欧美派。

年初的时候，我们当时的市场没有像现在这样一边倒，但是市场是存在分歧，一派是欧美派认为估值高了；应该高了30％，透支一两年的回报，如果我们在一个正常收益水平的股市，可能也就是10％到20％的水平。还有一派日台派说，像以前日本和台湾曾经经历过的泡沫，中国泡沫还没形成。中国肯定要涨到10000点以后再谈估值下降的问题。现在来看，这个市场我始终还是蛮有信心的，中国市场是非常大的，非常有深度的市场。所以它很难像日本、台湾这样的孤岛这样的市场容易封闭自己，走向极端。中国这个市场到6000点相对来说没有走极端，而是回归了。我更愿意认为，现在的调整是一种回归。估值降到20倍左右，对所有投资者都是一件好事。

·3·PE50倍以上是高风险区

如果更谨慎，我们A股市场最便宜的时候将近15倍，对应的是3000点。20倍可能相对来说是进可攻退可守的估值水平，如果25到30倍是偏乐观的，对应5000点-5500点。PE50倍以上是高风险区，现在已经证明了。

高估值的风险是非常大的。第一，下跌的空间非常大，我们回头看看，很多蓝筹股几乎都是拦腰一半。金融，甚至中石油都是拦腰一半。第二，高估值风险是资源配置不合理，所以我们对增发市场应该是比较抵触的。这种增发，像平安或者是浦发，他们增发是有利于自身发展。但如果太多的话是让投资者担心的。比如说像中信收购贝尔斯通，平安收购富通，到底时机选得是不是准，对企业的回报是不是非常高，都值得商榷。包括像中国投资黑石这样的公司，时间长了还会挣钱，但至少现在来说亏损还是很明显的。还有一些根本投错了。资源配置可能更不合理，当然减持也是一个风险。所以我们看到做PE投资的，去年已经到了20多倍，肯定要死一批人，那么贵的话肯定会减持。所以这样来看，对于我们来说，我们更愿意相信高估值的回归是不可避免的，只是时间不确定。包括我们说，中国到底是乐观的估值，还是中性一点的估值呢，我们只能事后知道，事先比较难判断的。但是我们可从策略上给一些准备，给风险一些折价（足够的安全边际）。但考虑到大小非的减持或再融资的需求，在中国高估值时代至少近两年应该是结束了，很难会再有了。

（编辑：日月）